中泰策略徐驰:聚焦A股估值洼地 优质央企价值显现

2022.10.12 -

1、央企何以成为A股估值洼地?

当前央企总体 PE(TTM)为8.2x,处于历史0.15%分位数(2010 年以来,下同),央企估值已处于历史极低位。对比来看,A股总体 PE(TTM)则为13.0x,处于历史22.2%分位数,央企相较来看估值优势显著。另一方面,当前优质国有企业被持续低估,难以匹配服务国企改革的要求。全市场国企类上市公司利润占比70%,但总市值不足50%。其中,优质国企是估值下移的“重灾区”。

而当前,央企在资本市场上的“价值低估”与国家鼓励“做强做大”目标的现状的矛盾逐渐凸显。大国博弈之下,我国亟需完善中国特色现代资本市场以更好服务国家战略,资本市场要成为国有企业做大做强做优的“好帮手”。资本市场在中国经济转型升级过程中,要能更好的符合以下国家战略:持续升级资本市场高效配置资源的“枢纽”功能;扭转当前国有企业在资本市场大幅“折价”的趋势。

2、国企改革三年行动“收官年”,激发央企改革活力

2022年是《国企改革三年行动方案》的大考之年,“管资本”目标下,相关国企会更有动力去传递公司价值。国企改革40余年不断纵深发展,自2020年全国两会提出实施国企改革三年行动计划以来,已进入全面落实阶段。“国企改革三年行动计划”大考之年,有望助力国有企业发展打开新局面。

1)从业绩角度来看,央企作为国企改革中的主力抓手,国民经济的“稳定器”、“压舱石”在历次的国企改革中,央企均起到“排头兵”作用,通过带头示范试点等,取得相对优异的改革成效。整体来看,剔除首尾各5%极端值之后,A股的国企上市公司中,自2014年本轮国企改革行动以来,央企的盈利能力明显较地方国企更稳定。2)从市值角度来看,我们通过复盘近两年国企改革重组合并、引入战略投资者的案例发现,市值提升的效果显著。国企及央企引入战略投资者的超额收益显著。2020年的36家等权重构建“战投指数”,2021年上涨16.3%,同期沪深300下跌6.2%。

3、“安全重于效率”考量之下,优质央企发展更“行稳致远”

东西方博弈加剧的大背景下,相对单纯的“经济效率”而言,“安全”的重要性更加突出。中央财经委员会会议明确要求:“要着力打造自主可控、安全可靠的产业链、供应链,力争重要产品和供应渠道都至少有一个替代来源,形成必要的产业备份系统”。我们认为,经济向高质量发展转变的过程中,央企及国企被赋予更高的历史责任,在激发市场化、提升国企效率等方面会突出其所承担的带头作用。科技领域优质龙头或更受到资源倾斜而发展。

故“供应链安全”下,“补齐短板”下,发展直接融资,引导全社会资金进入关键技术领域的要求,使我们坚定看好科创50、半导体、智能制造、新能源在内的关键科技行业;而“拉长长板”下科技领域优质龙头或更受到资源倾斜而发展,而掌握核心技术的央企供应链龙头有望受益。

4、投资建议

2022年地产下行是宏观经济最大的潜在挑战,“房住不炒”下,较难重启地产周期。2022年上半年基数相对较高,当前主流民营地产的高负债、低现金流、低利润率的企业模式较难持续。在此背景下,估值低、高股息的国企或央企板块或相对占优。

而当前,央企在资本市场上的“价值低估”与国家鼓励“做强做大”目标的现状的矛盾逐渐凸显。我们认为,2022年国企改革三年行动决胜之年, 2022年要对照“三个明显成效”抓收官,即在建设中国特色现代企业制度上取得明显成效,在推动优化产业布局上取得明显成效,在提高企业活力效率上取得明显成效。新型举国体制之下,优质龙头或更受到资源倾斜。

这其中,央企龙头尤其值得关注。重点关注2020-2021 年做过股权激励,且受益于中央财政密集发力领域的高分红(红利指数)央企,基于稳增长及低估值修复的逻辑,高股息且业绩稳定的央企龙头有望率先受益。

风险提示:国企改革推进不及预期;央企盈利能力受经济影响出现下滑;市场风格变化对央企估值持续形成压制。

(文章来源:中泰证券研究)

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